累计投入达11.12亿元，光明乳业控股小西牛！

光明乳业股份有限公司（600597）是中国领先的乳制品企业，成立于1996年10月7日，总部位于上海，并于2002年在上海证券交易所上市。公司业务涵盖乳制品研发、生产、销售、奶牛养殖及物流配送，主要产品包括新鲜牛奶、酸奶和奶粉等。

青海小西牛生物乳业股份有限公司成立于2002年9月13日，总部位于青海生物科技产业园，是一家集乳制品研发、生产、销售于一体的现代化乳企。公司拥有包括低温酸奶、常温牛奶在内的多条生产线。

2022年，光明乳业收购小西牛60%股权，成为其控股股东。近期，光明乳业发布公告，拟以现金5亿元收购小西牛剩余40%股权。加上2021年收购60%股权时支付的6.12亿元，光明乳业对小西牛的累计投资总额达11.12亿元。

光明乳业5亿控股小西牛

2021年，光明乳业以约6.1亿元收购了青海小西牛生物乳业股份有限公司60%的股权，实现对后者的控股。收购时，双方设定了业绩对赌条款，约定小西牛在2022年至2024年期间，扣除非经常性损益后的净利润需分别不低于8,456万元、9,597万元和1.1亿元，三年累计承诺净利润约为2.9亿元。

然而，小西牛仅在2022年勉强达标，随后2023年及2024年均未完成承诺的业绩目标。三年累计实际净利润完成率仅为93.32%，未达对赌要求。根据协议，小西牛的创始股东需就此向光明乳业支付业绩补偿款约3,242.57万元。

在小西牛业绩未能达标的情况下，光明乳业于2025年11月29日公告，拟以5亿元现金收购小西牛剩余40%股权，旨在将其变为全资子公司。这一决定引发了上交所及市场投资者的关注。

当时的协议中设置了一条特殊条款：承诺期满后，创始人王维生方面享有一项不可撤销的“出售选择权”，即有权要求光明购买其剩余股份，而光明无拒绝权。当小西牛业绩承诺期结束后，原股东巧妙行使了出售选择权，而光明乳业则“不得不买”。

2026年1月12日，光明乳业进一步披露了由上海申威出具的、长达71页的小西牛资产评估报告，对收购细节及双方发展状况进行了详尽说明，并阐述了交易洽谈的全过程。

光明乳业、小西牛整合前景不明

对于此次收购，光明乳业在公告中阐述了整合逻辑：一是获取小西牛在青海及周边约60%的市场份额与区域定价权；二是利用其产能作为西部加工基地，降低整体物流成本；三是借助光明覆盖全国的冷链网络，将小西牛的牦牛乳产品推向高端市场。

然而，整合过程并不容易。有业内人士指出：“牦牛乳虽具备风味和健康优势，但真正的难点在于如何跨越‘区域品牌全国化’的整合陷阱。过去三年，光明曾尝试将小西牛产品引入华东商超，却因冷链成本高、品牌认知度有限，最终只能以折价促销收场，市场反响不及预期。”

行业大环境亦为整合增添变数。当前乳制品行业已进入存量竞争阶段，产品均价持续承压。而小西牛约40%的收入依赖青海、甘肃等地的传统街边奶站和学校食堂，这些渠道对价格极为敏感。光明若强行推动产品高端化，恐面临“水土不服”；若延续低价策略，则又与公司整体盈利提升的目标相悖。

市场对此反应平淡。自1月12日收购相关公告发布后，光明乳业股价连续两日下跌，由12日收盘价8.20元/股跌至14日的8.15元/股。今日（1月22日）开盘后股价报8.01元/股，仍处于低位震荡。

至此可见，光明乳业对小西牛的累计投入已达11.12亿元。交易落定后，小西牛创始人王维生将成功套现退出。而光明乳业在自身业绩持续承压的背景下，不得不全盘接手一家业绩骤降、产能利用率不足的企业，开启一场充满挑战的区域整合。

光明乳业业绩持续下滑

1月20日晚间，光明乳业发布业绩预告，预计2025年度归属于母公司所有者的净利润将出现亏损，亏损额在1.2亿元至1.8亿元之间。相比上年同期7.22亿元的盈利，公司业绩由盈转亏，遭遇“滑铁卢”。

公告显示，经公司财务部门初步测算，预计2025年度归属于母公司所有者的净利润为-1.8亿元到-1.2亿元，与上年同期相比，将出现亏损。预计扣除非经常性损益后的净利润为-9700万元到-3700万元。

值得注意的是，光明乳业的业绩困境并非一日之寒。近年来，其营收持续下滑，2021年至2024年营收从292.06亿元降至242.78亿元，连续三年同比下滑。2025年前三季度，公司营业收入为182.3亿元，同比虽有小幅变动但整体仍处低位，归母净利润8721万元，同比下降25.0%，第三季度单季更是亏损1.3亿元。

光明乳业将亏损原因主要归咎于海外子公司新莱特乳业生产基地出现生产问题，导致存货报废、生产成本费用增加，进而造成归母净利润为负值，目前子公司问题基本得到解决。

目前来看，这场累计投入高达11.12亿元的区域乳企收购，最终以光明乳业的“不得不买”而尘埃落定。小西牛创始人成功套现退出，留下的是一个业绩未达预期、市场区域性强、且正处于行业存量竞争环境中的标的。

对光明乳业而言，这既是一场被动的股权收尾，也是一次主动的战略豪赌。在自身业绩承压、行业增长趋缓的背景下，能否通过整合小西牛的区域渠道、产能与特色产品线，真正实现“1+1>2”的协同效应，仍是一个充满未知的挑战。